{"text":[[{"start":10.13,"text":"保险业高管习惯于应对危机。作为受雇评估全球风险的人，他们对飓风、地震和恐怖袭击并不陌生。"}],[{"start":18.950000000000003,"text":"但坐在俯瞰伦敦塔的办公室里，全球最大保险经纪公司达信(Marsh)的洛朗•鲁索(Laurent Rousseau)面临的危险，却是本行业价格下滑。"}],[{"start":28.17,"text":"在这个风险更高的全球环境下，他所处的行业理应受益：各家公司和各国政府都在寻求转移自身不断上升的风险敞口，这些风险从自然灾害、战争到贸易冲突和街头骚乱无所不包。如今，人们对灾害防护的需求几乎从未如此强烈。"}],[{"start":47.49,"text":"过去几年，这一行业一直赚取可观利润。但鲁索和与他持相同看法的人担心，在大批金融资本涌入的支撑下，保险公司现在可能对其承担的风险定价过低。"}],[{"start":60.68,"text":"与风险不断增加相伴的是，相关保障的购买成本却在下降。经纪公司数据显示，尽管网络攻击有所上升，网络保险价格自2022年高点以来已下跌约40%。"}],[{"start":74.74,"text":"鲁索表示，有时“行业的财务表现与其内在风险定价之间存在巨大的鸿沟。而目前，这一鸿沟正在扩大。”"}],[{"start":84.58,"text":"风险与价格之间的脱节，鲜明地说明了大笔资金一波波涌入如何扭曲了即便是最成熟的行业。以保险业为例，这一现象压低了保费——业内人士担心，这一下行趋势难以为继。"}],[{"start":99.48,"text":"经纪人表示，目前提供的保险保障在“会计层面”对保险公司来说依然有利可图，但从长期看，一旦理赔累计起来，可能会逐步侵蚀其价值。"}],[{"start":110.93,"text":"察觉到市场明显处于高位，鲁索和其团队中的20名成员在6月花了两天时间拟定一份“下一场保险危机行动手册”，推演各种可能令保险业遭遇下一次重大亏损、并引发新一轮大洗牌的情景。"}],[{"start":125.42,"text":"名单上包括网络中断、自然灾害，甚至保险公司投资组合的崩盘，因为部分机构在问题重重的美国私募信贷领域的风险敞口正不断上升。"}],[{"start":136.25,"text":"这次演练反映出保险业高层日益增加的担忧。他们警告说，如今业绩强劲正吸引着超出保险公司承受和运用能力的资本。一旦出现危机，他们担心，在繁荣时期以过低价格承担过多风险的机构将会破产。"}],[{"start":154.47,"text":"

利润—灾难循环

"}],[{"start":156.55,"text":"从历史来看，这个行业是周期性发展的。"}],[{"start":160.17000000000002,"text":"按传统逻辑，如果这一行业连续取得可观利润，就会吸引新的参与者进入，结果压低风险价格、保费水平，并最终压缩利润空间。相反，在经历一连串灾害之后，索赔激增会耗尽保险公司的资本储备，并将部分公司挤出市场。"}],[{"start":179.56,"text":"随着竞争压力缓解，保险公司就能提高保费，利润率也会随之改善。回报提升又会吸引新一轮资本进入，推动价格再度走低，直至下一轮灾害来临。"}],[{"start":null,"text":" "}],[{"start":192.21,"text":"但当前的价格下跌幅度比以往更大，部分原因是快速增长的另类资产管理公司、对冲基金和主权财富基金向这一领域大量注入资本，这些资金已准备好承担不断上升的现实世界风险，例如气候变化和战争。"}],[{"start":208.07,"text":"商业保险市场知名人士、The Fidelis Partnership首席执行官理查德•布林德(Richard Brindle)表示：“目前价格正在下跌，这完全不合逻辑。”"}],[{"start":217.63,"text":"与货币政策预期波动或企业业绩表现无关，而是系于随机事件的高回报前景，使这一行业很难让人抗拒。"}],[{"start":226.19,"text":"过剩的投资资本已经超过了可投保资产的价值——无论是建筑物、船舶，还是企业收入等无形资产——以当前价格计算，这些资产所能带来的保费收入都难以消化这笔资本。各类承保人如今都在想方设法于任何可能的领域寻求增长。"}],[{"start":244.34,"text":"布林德警告说，包括庞大的美国财产险市场在内的一些业务领域的保险正被定价过低：“如果不谨慎行事，就会制造出一个泡沫。”"}],[{"start":254.64000000000001,"text":"

劳合社：最大的赢家之一

"}],[{"start":257.36,"text":"一个关于新涌入保险业资金的案例研究，就发生在著名的劳合社(Lloyd's of London)大楼“里外颠倒”的外墙之后。这个有着数百年历史的劳合社市场，在许多方面都是全球财产险、责任险和特殊险领域的一个缩影。"}],[{"start":272.84000000000003,"text":"在全球1.5万亿美元的市场中，劳合社约占710亿美元，是近来该行业牛市中的最大赢家之一。过去三年里，其各承保团每年的合计利润约为100亿英镑——部分得益于全球核保人在2023年上一轮周期性上行阶段提高了保费价格。"}],[{"start":291.33000000000004,"text":"曾几何时，这些回报会由数以万计的所谓“Name”共享，他们是长期为劳合社提供承保资本并对亏损承担无限责任的私人投资者。然而，在20世纪80年代末至90年代初的一系列灾难性亏损中，许多“Name”被彻底淘汰，随后机构保险公司介入，为市场提供所需的额外资本。"}],[{"start":312.71000000000004,"text":"如今，这些机构保险公司本身正被另类投资者挤出市场。十年前，私募市场基金、保险关联证券等另类资本来源在劳合社会员资金中只占3%。此后这一比例已升至逾12%。"}],[{"start":327.95000000000005,"text":"这一点的吸引力不难理解。过去20年里，通过劳合社旗下承保团进行资本配置所获得的回报，无论从总回报还是风险调整后的回报来看，都优于对全球股票和债券的广泛配置。"}],[{"start":null,"text":" "}],[{"start":341.84000000000003,"text":"在去年出任首席执行官的帕特里克•蒂尔南(Patrick Tiernan)领导下，该市场加强了对风险承担的管理，一方面遏制了能力较差核保人的过度扩张，另一方面鼓励能力较强的核保人扩大业务。"}],[{"start":355.27000000000004,"text":"为降低追逐回报的资本削弱承保标准的风险，承保团若想开展业务，每年都必须提交并完善其业务计划、资本模型及相关假设。"}],[{"start":366.09000000000003,"text":"各承保团需要根据劳合社预先设定的一系列“现实灾难情景”，以及自身专长承保的灾难情景，预测可能遭受损失的范围和规模。"}],[{"start":376.22,"text":"市场依然能提供颇具吸引力的回报，尤其是那些能说服银行为自己开具信用证的投资者。通过在本就具有杠杆属性的保险业务之上进一步加杠杆，这种做法可以显著提高回报。"}],[{"start":390.69000000000005,"text":"为吸引总部位于纽约的资产管理公司黑石(Blackstone)等机构，劳合社一直强调其独具特色的高效资本结构，以及投资保险所能带来的多元化优势。"}],[{"start":401.13000000000005,"text":"劳合社表示，这意味着在其市场内承保保单的保险公司，相比在其市场外承保，大约可以少占用三分之一的资本。"}],[{"start":null,"text":" "}],[{"start":410.1000000000001,"text":"

灾害得有多严重才会推高保险价格？

"}],[{"start":413.2700000000001,"text":"价格压力仍然压在劳合社承保团及其投资者身上。"}],[{"start":417.86000000000007,"text":"该行业最近一次遭受重大损失是在2017年北大西洋飓风季之后。随着周期反转，与新冠疫情相关的供应链冲击以及一连串由较小风暴造成的损失，又推动保费再度上升。"}],[{"start":432.30000000000007,"text":"但在2024年末价格开始走软后，即便是破坏性极强的加利福尼亚野火，也不足以支撑保险费率继续走高。经纪商数据显示，价格目前已连续七个季度下跌。"}],[{"start":445.01000000000005,"text":"Fidelis的布林德警告称：“过去几年中，气候造成的损失之所以偏低，与其说是源于判断，不如说更多是运气使然。”"}],[{"start":454.72,"text":"他补充说：“这种情况我们以前见过——一旦人们开始降价，立刻就会出现一哄而上的局面。现在还没到那一步，但在美国财产险业务上，情况确实已经相当糟糕了。”"}],[{"start":468.20000000000005,"text":"如今，一些保险公司私下里竟开始盼望出现一场大灾难，以便推高价格。2017年，劳合社前首席执行官英格•比尔(Inga Beale)曾表示，飓风“以一种反常的方式……让这个行业受益”，此话一出，引发强烈争议。"}],[{"start":484.89000000000004,"text":"在一些资产价格高企的地区——沿海佛罗里达、地震多发的加利福尼亚以及日本——发生的少数几场灾害，就可能扭曲更广泛的市场。"}],[{"start":495.02000000000004,"text":"经纪公司浩登集团(Howden)的大卫•弗兰德罗(David Flandro)表示：“比如说，东欧的一家政治风险保险买家可能会问：‘为什么因为刚刚发生了一场佛罗里达飓风，我们就得多付钱？’”"}],[{"start":506.54,"text":"如今，核保人也在设法弄清，网络犯罪分子或失控的AI是否可能引发具有全球影响的巨额损失。"}],[{"start":514.63,"text":"保险公司已经在模拟某些情景：AI智能体引发混乱，例如深度伪造欺诈、操纵市场或导致人身伤害等，使公司面临巨额损失，而这些损失有可能通过其责任保险获得赔付。"}],[{"start":528.73,"text":"怡安(Aon)经纪人凯文•卡利尼奇(Kevin Kalinich)警告称，此类损失可能会演变为系统性问题。"}],[{"start":534.63,"text":"卡利尼奇表示：“保险行业承受得起因一家企业使用AI而导致的损失，比如AI给航空公司定价出错，或作出错误的医疗诊断，造成4亿美元或5亿美元的赔付。但他们承受不起的是：如果某家AI提供商犯了一个错误，却引发了1000起甚至1万起理赔——那就是一种系统性、相关性、聚合性的风险。”"}],[{"start":557.5,"text":"

这一次，会不一样吗？

"}],[{"start":559.32,"text":"业界面临的问题是，在发生重大灾难之后，这些新投资者会怎么做。如果他们受到惊吓纷纷撤离，传统的周期就可能重新上演——价格将再度被推高。"}],[{"start":571.6,"text":"例如，2022年在通胀和利率双双上升之际，飓风“伊恩”在佛罗里达造成670亿美元的承保损失，吓跑了另类投资者。知情人士表示，在此期间，多家大型主权投资者合计撤走至少40亿美元资金，进一步推高了价格。"}],[{"start":590.25,"text":"当年12月底最终敲定条款时，再保险——也就是保险公司的保险——价格飙升，涨幅最高达200%。全球最大的再保险公司慕尼黑再保险(Munich Re)表示，这次价格上涨释放出一个信号：一旦下一次危机来临，该领域的另类投资者可能会撤出，从而令费率飙升。"}],[{"start":610.24,"text":"批评者反驳称，这是虚伪。包括慕尼黑再保险在内的传统再保险公司在遭受巨额损失后，也会上调价格并从某些高风险领域撤出，而这些价格变化最终都会转嫁给消费者。"}],[{"start":624.44,"text":"另一种理论认为，新投资者可能会永久性压低保险价格。为了寻找与更广泛股票和债券市场不相关的回报，资产管理公司一直持续看好诸如巨灾债券等投资；这类债券在一组限定条件被触发时赔付，即便其利差已大幅收窄。"}],[{"start":642.71,"text":"这种观点的支持者认为，对冲基金、主权财富投资者和养老基金已经看透了保险价格周期，如今会在重大灾害后逢低买入，从而一点点削弱这一周期。"}],[{"start":655.08,"text":"弗兰德罗表示：“把另类资本都看成一遇风吹草动就会抽身而退的‘热钱’，我认为并不准确。如果我们能引入更多流动性，或许就能减缓这些价格周期的波动。”"}],[{"start":667.95,"text":"下一场重大灾难——无论是飓风、疫情，还是尚未可知的其他风险——都将检验这样一件事：涌入市场的海量另类资本是否已经终结了这个行业传统的繁荣与萧条周期，并将费率永久压低。"}],[{"start":683.0600000000001,"text":"怀疑者认为，市场周期终将再次显现，淘汰掉实力较弱的参与者，并进一步推高保费。达信的鲁索表示：“最终，保险公司总是逃不过风险的真实价格。”"}]],"url":"https://audio.ftcn.net.cn/album/a_1781787294_7760.mp3"}