{"text":[[{"start":9.1,"text":"作者曾任美国银行全球股票资本市场主管，现为Seda Experts公司董事总经理"}],[{"start":16.59,"text":"上个月为太空探索技术公司 (SpaceX) 轰动性上市担任承销商的各家银行，在监管机构对交易顾问设定的“静默期”结束后，终于发布了关于埃隆·马斯克 (Elon Musk) 公司的研究报告。"}],[{"start":29.32,"text":"所有银行都建议买入这只股票。在首次公开募股文件的顾问名单中占据主导“左席”位置的高盛，将该股目标价定为205美元；摩根士丹利给出的目标价是300美元；雷蒙德·詹姆斯 (Raymond James) 则更加乐观，提出的目标价高达800美元，意味着其估值超过10万亿美元。"}],[{"start":49.519999999999996,"text":"各家银行给出的依据各不相同，但结论无一例外都是看涨。例如，德意志银行称赞 SpaceX 是“人类文明抱负的顶点，往往以钢铁与火焰的形式呈现，扭转了历史的弧线”。目前约125美元的股价——较上市后的最高点下跌了44%，且比发行价低6%——表明投资者的态度要克制得多。"}],[{"start":74.33,"text":"对于像 SpaceX 这样具有高度投机性的公司，你可能会以为各方观点会南辕北辙。然而，这些承销商之间的分歧仅仅在于上涨空间有多大。质疑的声音都来自承销团之外。例如，晨星 (Morningstar) 给出的股票估值仅为63美元。"}],[{"start":94.78,"text":"时任纽约州总检察长的艾略特·斯皮策 (Eliot Spitzer) 强迫华尔街将股票研究与投资银行业务分离，23年后的今天，这一事件提出了一个尴尬的问题。当年被戏称为“华尔街警长”的斯皮策，是否只是改变了法律机制，而没有真正改变背后的激励机制？"}],[{"start":null,"text":"
"}],[{"start":114.57,"text":"当互联网泡沫破裂时，监管机构发现的电子邮件显示，华尔街分析师私底下在贬低他们公开吹捧的股票。2003年，各家银行与监管机构就分析师研究达成的全球和解协议实施了全面限制。它禁止投资银行家影响分析师的薪酬，严格控制研究部门与银行部门之间的沟通，并禁止分析师参与IPO竞标和路演。斯皮策的设想是，保护分析师免受银行家的影响，将带来真正独立且更优质的研究。"}],[{"start":148.81,"text":"在某种程度上，这些改革成功了。银行建立了一套强大的合规机制，将研究部门与投资银行业务隔离开来。如今，“陪同人员”负责监督分析师与企业融资部门之间的互动，以防止出现任何施压的迹象。"}],[{"start":166.55,"text":"在这种体制下工作了二十年，我可以证实，陪同人员非常认真地履行自己的职责。一旦有任何不当影响的苗头，他们就会迅速介入，而银行家们通常也都会遵守规则的条文与精神。没有人想面临纪律处分。"}],[{"start":184.26000000000002,"text":"斯皮策全球和解协议于去年12月正式终止，取而代之的是由行业协会监管的更灵活的规则。但投资银行家们深知不该去威逼分析师，合规部门也在警惕地维护着界限。"}],[{"start":198.49,"text":"尽管如此，分析师并非身处真空之中。他们希望参与明星交易，看重为自己的机构投资者客户争取接触管理层的机会，而且他们很可能知道——比方说——自己的首席执行官是否一直在游说，以求让自家银行担任主导角色。这根本不需要明说。"}],[{"start":218.27,"text":"那些既参与了私募融资轮又参与了IPO的各方，在股票禁售期依然存在时，对质疑估值的研究往往毫无兴趣。"}],[{"start":227.33,"text":"那么，券商研究报告的目标读者究竟是谁？我认识的基金经理中，没有人会依赖卖方建议来配置资产。投资者会建立自己的模型，并认定华尔街的研究在像 SpaceX 上市这样的标志性交易上是不可能保持客观的。相反，他们看重的是公司所提供数据的清晰排版，以及接触管理层的机会。"}],[{"start":252.07000000000002,"text":"虽然可能有一些散户投资者会追随研究评级，但在我看来，真正最重要的受众是公司本身。管理团队喜欢看到自己的说法在一份印有大型银行标志的报告中得到背书。恭维在金融圈很管用，在生活中也是如此。"}],[{"start":270.39000000000004,"text":"这并不是说分析师在说他们自己不相信的话。相反，他们就像大卫·福斯特·华莱士 (David Foster Wallace) 著名寓言《这是水》里的小鱼，正因为水无处不在，它们反而对身边的水毫无察觉。如果生态系统已经界定了什么才是合理的观点，分析师根本不需要被告知该写些什么。"}],[{"start":290.30000000000007,"text":"斯皮策也许消除了互联网时代那些显性的利益冲突，但他的改革无法根除背后的激励机制。在 SpaceX 的案例中，银行家们根本不需要告诉分析师该得出什么结论，就能得到他们想要的研究报告。"}]],"url":"https://audio.ftcn.net.cn/album/a_1784337114_8050.mp3"}