{"text":[[{"start":8.55,"text":"本文作者是安石集团(Ashmore Group)研究主管"}],[{"start":11.96,"text":"巴西选举很少能平稳进行。2014年，一名主要候选人在飞机事故中身亡。2018年，路易斯•伊纳西奥•卢拉•达席尔瓦(Luiz Inácio Lula da Silva)在因被控犯罪（该指控后来被撤销）而被禁止参选；而当年最终胜选的雅伊尔•博索纳罗(Jair Bolsonaro)则曾遭遇持刀袭击。2023年初，博索纳罗的支持者在他输掉2022年大选后冲进首都。"}],[{"start":36.99,"text":"不过，10月4日巴西举行投票时，至少有一个结果是可以预见的——无论谁胜出，都必须正视财政整顿的必要性。经济形势不会手下留情。"}],[{"start":48.900000000000006,"text":"博索纳罗因策划政变入狱后已无资格参选，但他已指定长子弗拉维奥•博索纳罗(Flávio Bolsonaro)作为候选人，参选对阵卢拉。两名领先候选人以较高的不支持率进入选举阶段：一项民调显示，53%的选民永远不会投票给弗拉维奥•博索纳罗，48%的选民永远不会投票给卢拉。"}],[{"start":70.38000000000001,"text":"这应当为第三候选人打开空间。但原本可能成为竞争者的塔尔西西奥•德•弗雷塔斯(Tarcísio de Freitas)，转而竞选连任圣保罗州州长。主要替代人选罗纳尔多•卡亚多(Ronaldo Caiado)、雷南•桑托斯(Renan Santos)和罗梅乌•泽马(Romeu Zema)的支持率均低于5%。没有人曾在如此低的支持率、如此晚的阶段启动竞选并最终获胜：自1989年以来，每位胜选者截至4月的意向支持率都至少为17%。"}],[{"start":97.98000000000002,"text":"无论谁胜选，都将接手相当于国内生产总值(GDP)近8.5%的预算赤字，而其中超过90%的支出属法定支出。财政整顿不可避免。现在需要决定的，只是整顿的规模和时机。我们认为，从债务状况来看，已无拖延的余地。"}],[{"start":117.02000000000001,"text":"公共债务总额接近国内生产总值的81%，约占该国巨额外汇储备净额的68%。约一半债务的利率随Selic政策基准利率浮动。因此，14.25%的Selic基准利率正在加重债务负担。"}],[{"start":133.76000000000002,"text":"如果经济仅以缓慢且滞后的方式适应这一现实，通胀将维持高位，利率也会保持在两位数。若借贷成本高于名义经济增速，债务雪球效应可能推动净债务到2030年升至国内生产总值的75%，到2035年接近90%——投资者将不愿为这一路径提供融资。"}],[{"start":null,"text":"
"}],[{"start":154.67000000000002,"text":"一项可信的四年计划——包括冻结公共部门招聘，并将福利支出增幅控制在名义增长率以下——将带来根本性改变。该计划可能通过提振投资者对该国的信心，吸引投资流入，支撑雷亚尔汇率并稳定通胀，从而让央行得以将基准利率下调至接近8%，但仍比其通胀目标高出5个百分点。"}],[{"start":177.16000000000003,"text":"如果主要财政盈余在2027年升至1%、2028年升至1.75%，此后升至2.5%，同时名义增长率接近6.5%，那么到2030年，净债务可能稳定在国内生产总值的68%左右。"}],[{"start":192.45000000000002,"text":"在前总统费尔南多•恩里克•卡多佐(Fernando Henrique Cardoso)和米歇尔•特梅尔(Michel Temer)执政期间，财政整顿的代价是经济增长乏力。近期改革表明，巴西如今有望实现年均2.5%至3.5%的增长，从而大大减轻这一任务的难度。"}],[{"start":209.85000000000002,"text":"外资持仓既可能显得脆弱，也可能显得具有韧性。外国投资者持有逾六成巴西股票，在新兴市场中占比最高。这使巴西市场容易受到坏消息冲击，但如果巴西本地投资者从固定收益资产转向股票，市场也可能因此被推高。我们认为，外汇储备同样是真正的缓冲，因为其规模超过巴西政府的外币债务。这意味着，巴西雷亚尔走弱会带来估值收益，从而使净债务数据显得更好看——这是少有同类经济体享有的对冲优势。"}],[{"start":243.95000000000002,"text":"问题在于可信度。2022年赢得选举后，卢拉在应对巴西经济挑战方面基本没做什么努力，央行则在2024年年底被迫应对一场类似利兹•特拉斯(Liz Truss)执政时期的债券抛售。遗憾的是，没有迹象表明他已经吸取教训。令人沮丧的是，要推动卢拉进行改革，最有可能的路径仍是2027年再次出现市场动荡，迫使政府采取行动。"}],[{"start":271.24,"text":"对投资者而言，这意味着应当参与，而不是绝望。巴西目前的估值低得令人不安。该国实际利率位居全球最高之列，货币汇率也接近历史低点，尽管过去一年反弹了8%，巴西雷亚尔过去15年仍下跌了70%。如果巴西能正确推进经济管理——先整顿财政，再抑制通胀，随后推动增长——这个国家将成为一个极具吸引力的投资机会。"}],[{"start":299.24,"text":"尽管债券市场的数学问题错综复杂，且领先候选人在选举中的选择令人沮丧，但押注巴西崩溃仍然是个错误。"}]],"url":"https://audio.ftcn.net.cn/album/a_1784623808_9730.mp3"}