{"text":[[{"start":7.66,"text":"尽管你可能听说过市场泡沫正在膨胀，但美国股市实际上并未上涨。曾经炙手可热的标普500 (S&P 500) 指数数月来一直在走走停停地横盘震荡。发生了什么？今年5月，“七巨头” (Magnificent Seven) 科技股——Alphabet、亚马逊 (Amazon)、苹果 (Apple)、Meta、微软 (Microsoft)、英伟达 (Nvidia) 和特斯拉 (Tesla)——交出了多年来一直占据的市场领涨地位。接下来的几周里，包括美光 (Micron) 和博通 (Broadcom) 在内的一批半导体股票接过了接力棒，但最近它们也失去了势头。本周，科技股的剧烈拉锯波动尤为严重，一家由人工智能驱动的大型对冲基金“态势感知” (Situational Awareness) 更是出现了爆仓。"}],[{"start":49.42,"text":"人们很容易说市场正在发狂——毕竟市场偶尔确实会如此。在人工智能革命的热情催化下，科技股已经演变成炒作和价格动能的产物。如今它们开始摇摆不定，一场恐慌性抛售似乎随时可能发生。"}],[{"start":66.56,"text":"股价中总是充斥着非理性因素，而眼下的估值也高得令人担忧。但近期市场领头羊的变化，并不反映乌合之众的疯狂。相反，市场正试图以所能期待的最理性方式，去回答一个棘手的问题：人工智能行业的竞争格局究竟如何？或者说，在人工智能无处不在的经济体系中，竞争格局究竟是怎样的？"}],[{"start":91.87,"text":"对投资者而言，行业的竞争格局以及企业在其中的竞争地位，是迄今为止最重要的考量因素。"}],[{"start":99.55000000000001,"text":"不妨审视一下当前的产业时代。借用经济学家 W·布莱恩·阿瑟 (W Brian Arthur) 在30年前撰写的一篇论文中的说法，我们可以将其称为“收益递增时代”。阿瑟认为，与传统生产型行业不同，“知识型行业”——也就是我们今天所说的数字行业——享有规模收益递增的优势。它们拥有高昂的产品研发成本，但单位成本几乎为零，同时具备高昂的转换成本和强大的网络效应（即用户越多，产品越好）。阿瑟的论文极具预见性，准确预测了微软、Alphabet、Meta 和亚马逊等公司未来将源源不断地产生越来越庞大的现金流。"}],[{"start":140.08,"text":"简而言之，知识型企业一旦达到某种规模，就会形成极高的竞争壁垒。在操作系统软件、互联网搜索或社交媒体领域，即使是资金最雄厚的竞争对手，也无法撼动已经占据规模优势的在位巨头。而进入壁垒决定了股市回报的格局。从长期来看，股市创造的大部分超额收益都来自于一小撮拥有宽阔护城河的公司。经济分析师亨德里克·贝森班德 (Hendrik Bessembinder) 曾指出，在过去一个世纪的美国股市中，近3万家上市公司所创造的净财富中，有一半仅来自区区46家公司。纵观他这份最伟大财富创造者的名单，知识型企业占据了绝大多数顶尖位置，而且所有赢家周围都筑有高墙。"}],[{"start":188.01000000000002,"text":"如今活跃的投资者中，很少有人能记得收益递增时代到来之前以及知识型公司占据主导地位之前的时代了。早在1995年，微软就已经成为了美国最大的公司之一。人工智能有可能改变这些规则，这一前景令人难以构想。但我们最好试着去理解，因为知识正是人工智能威胁要使其商品化的东西。"}],[{"start":213.51000000000002,"text":"这种威胁体现在两个层面。第一个层面是，部分知识型企业将被人工智能工具所淘汰。正是这种可能性重创了领先商业软件公司的股价，催生了所谓的“软件即服务末日” (SaaSpocalypse)。"}],[{"start":228.60000000000002,"text":"第二个、破坏性要强得多的层面是，人工智能企业自身的进入壁垒可能就很低——因为这项技术虽然属于资本密集型，却无法产生差异化或可防御的知识产权。前沿人工智能模型将趋于高度同质化、几乎可以相互替代，转换成本极低，网络效应也微乎其微。更重要的是，硬件折旧和能源成本意味着其单位成本可能无法降到像传统软件或互联网服务那样低。除非模型构建者走向合谋，否则智能将成为一种商品，几乎就像电力一样——这对整体经济而言是一场巨大红利，但对投资者来说却会是极大的失望。在贝森班德列出的大型财富创造者名单中，没有任何一家电力公用事业公司。"}],[{"start":276.46000000000004,"text":"事情的发展也可能有所不同。但市场对人工智能行业可能出现低回报率这一可能性抱有十分严肃的态度。这就是为什么当低成本的中国竞争对手发布具有竞争力的模型或芯片时，美国科技股会大幅震荡。这也是为什么当“七巨头”显露疲态时，半导体股未能接过市场领头羊接力棒的原因：如果 Alphabet 或微软无法通过销售人工智能服务获得超额利润，芯片制造商的利润率也不得不随之下降。多年来一直依赖“七巨头”领涨的市场，将不得不去别处寻找方向。"}],[{"start":313.50000000000006,"text":"美国大型科技公司是——或者曾经是——商业史上最出色的企业。市场如今正在权衡的是，收益递增时代是否已经终结，以及全新的竞争形式是否正在到来。投资者已经意识到，科技公司的风险比几年前更高，并正在据此对其重新定价。他们也开始意识到，从品牌到分销网络再到制造技术，这些前数字化时代的竞争优势相对而言可能会变得更有价值。预计这两种趋势都将持续下去。"}]],"url":"https://audio.ftcn.net.cn/album/a_1785507186_7891.mp3"}