{"text":[[{"start":11.33,"text":"周一，我们兴致勃勃地一边翻看Anthropic的S-1文件一边写博客时，FT金融参考团队以为自己发现了一条值得登上英国《金融时报》主版头条的新闻。"}],[{"start":23.15,"text":"我们以为，自己从这份文件中发现了一些数字，把它们算在一起，就能看出这家公司认为自己值多少钱。这家公司一向谨慎，绝不直接透露自己估值几何，却意外地泄露了答案。我们当时认为，这个神奇的数字是1.2万亿美元。"}],[{"start":42.01,"text":"我们联系了Anthropic，该公司拒绝置评。这可以理解，因为谈论估值可能会让公司惹上美国证券交易委员会(SEC)的麻烦。但我们的计算真的算得通吗？我们来看看。"}],[{"start":56.18,"text":"

算清这笔账

"}],[{"start":58,"text":"FT金融参考由普通人组成，幸运的是，金融世界有时看起来也简单得令人误以为不过如此。创办一家公司，发行海量股份，再以一美元卖给一个毫无关联的散户？你就拥有了一家估值达海量美元的企业。"}],[{"start":75.6,"text":"当然，如果你利用这一所谓估值说服银行向你放贷、争取优惠商业条款，或说服其他投资者按这一未经充分检验的估值购买更多股份，就可能面临民事或刑事欺诈指控。但若不触犯证券欺诈罪，几乎没人能登上亿万富翁的巅峰，所以尽管放马过来。"}],[{"start":95.13,"text":"回到Anthropic：我们有足够的信息来算出“股数×股价＝企业价值”吗？"}],[{"start":101.78,"text":"Anthropic没有明确披露其股份数量。但它在S-1文件第12页“我们对公共利益的承诺”一节中写道：“我们捐出了846,840,960股N类普通股，相当于截至2026年6月30日完全稀释后股份总数的5%。”"}],[{"start":120.24000000000001,"text":"把账算清楚："}],[{"start":122.06,"text":"846,840,960股 ÷ 5% = 16,936,819,200股"}],[{"text":"🥳 🥳 🥳"}],[{"start":129.57,"text":"我们现在只需要确定每股价格。"}],[{"start":132.76999999999998,"text":"F-46页列出A、B、C轮股票随着时间推移发行时的一系列价格，II-3页则大致说明了这些发行发生的时间。将两者结合起来，我们就能绘制出这张有趣的图表，展示估值的爆发式增长："}],[{"start":null,"text":" "}],[{"start":148.80999999999997,"text":"但即便假设我们截至2026年6月的股份数量准确无误，这一数字也不太可能一直保持稳定。因此，在第二个估值面板中，追溯的时间越早，企业价值就越可能被高估得越多。"}],[{"start":162.91999999999996,"text":"此外，FT金融参考也不能完全确定，此前各轮融资是否附带着一些令人头疼的财务安排，导致A至H轮发行的优先股各批次，价值可能高于或低于N类普通股。Anthropic上市时，这些优先股的持有人将被强制转换为N类普通股。简而言之，第二栏内容有必要附上醒目的重大风险提示。"}],[{"start":187.30999999999995,"text":"不过，暂且不论这些细枝末节，如果将鼠标指针悬停在右侧的几列上，就会发现其中隐含的估值仅略高于近期估值公布时报告的整体企业估值。"}],[{"start":198.42999999999995,"text":"

那这一切到底指向什么结论？

"}],[{"start":201.21999999999994,"text":"最新估值约为1万亿美元，低于我们在开篇提到的1.2万亿美元。而且这一消息已被大量报道，既不值得在英国《金融时报》头版大篇幅报道，也不值得刊登在FT金融参考上。真正的新信息是什么？"}],[{"start":218.03999999999994,"text":"在长达335页的常规招股说明书之后，还有65页合并财务报表附注。其中，F-65页有这样一段话："}],[{"start":228.45999999999992,"text":"2026年第三季度，公司在合并经营报表的其他经营及行政费用中确认了20亿美元，涉及其根据捐赠配比计划对2026年8月员工捐赠进行配比的义务的初始确认及公允价值变动。2026年10月，公司结清这项捐赠配比义务时发行了约2,800万股N类普通股。该负债将持续按公允价值重新计量，直至2026年第四季度结算日。"}],[{"start":257.3999999999999,"text":"没错——员工在8月捐出了大量股份。由于公司为非创始人员工提供捐赠配捐计划，这意味着公司里某个地方的某个人——可能是达里奥•阿莫代伊(Dario Amodei)，也可能是一名初级会计，谁知道呢——被安排为这笔配捐确定一个美元价值，以便财务报表能够平账。而这个价值是20亿美元。再来算算："}],[{"start":280.8499999999999,"text":"20亿美元 ÷ 2,800万股 = 每股71.43美元"}],[{"start":286.1499999999999,"text":"让我们用这个新数字更新网格图表："}],[{"start":null,"text":" "}],[{"start":289.7199999999999,"text":"16,936,819,200股 × 每股71.43美元 = 1.2万亿美元——真是个大数目！"}],[{"text":"💃 🪩 🕺"}],[{"start":297.7499999999999,"text":"这一切看起来都很简单。然而，现实往往复杂得令人头疼，FT金融参考的计算很可能并不准确，原因有很多。"}],[{"start":307.9499999999999,"text":"

事情在哪些方面、为何会变得复杂

"}],[{"start":311.53999999999985,"text":"Anthropic显然无法向我们提供任何信息，因此我们联系了富睿玛泽(Forvis Mazars)的估值专家戴维•格林伯格(David Greenberg)，以及布里斯托大学商学院(University of Bristol Business School)会计学教授马克•克拉特沃西(Mark Clatworthy)，请他们核验我们的分析是否合理。"}],[{"start":325.0699999999998,"text":"格林伯格告诉我们，考虑到Anthropic资本结构表的复杂性，我们采用的方法过于简单；他还指出，Anthropic的股份数量可能会变动。他表示，我们使用的输入数据均经过取整（例如5%、20亿美元和2,800万股），而且公允价值这一数字还需考虑Anthropic作出的承诺：在“2026年第四季度结算日之前”重新计量公允价值。"}],[{"start":350.9399999999998,"text":"简言之，他告诉我们，我们掌握的信息可能不足以证明计算结果是对的，即便最终结果与实际数字相差不大。"}],[{"start":359.5899999999998,"text":"克拉特沃西还告诉我们，这类内部估值可能会在股票估算真实价值的基础上打折，以反映其缺乏流动性的情况。他说，折扣幅度可能在10%至50%之间，因此试图据此计算企业价值会“非常不可靠”。"}],[{"start":376.1299999999998,"text":"这很遗憾。要是能有一个可靠、未受噪声干扰的数字，表明Anthropic认为自身价值几何，那就好了。"}],[{"start":384.9499999999998,"text":"不过，科技行业瞬息万变，谈到AI，8月在时间上已经显得古老得近乎侏罗纪。投资者似乎如今估算该公司的估值在1.5万亿至2万亿美元之间；公司内部一些数月前（也就是早已过时）的评估，恐怕难以撼动这些估值。正如Lex提醒我们的那样，招股说明书确实是了解事情如何发展到今天的有趣资料来源，但要用它来获取评估公司未来走向所需的真实信息，恐怕没什么用。"}],[{"start":414.9799999999998,"text":"归根结底，决定公司估值的唯一关键数字，是簿记建档实际展开时投资者认为它值多少钱。"}],[{"start":422.68999999999977,"text":"延伸阅读："}],[{"start":424.50999999999976,"text":"— Anthropic S-1文件实时报道：深入解读Claude制造商长达335页的首次公开募股计划 (FTAV)"}],[{"start":432.6099999999998,"text":"— Anthropic究竟值多少钱？（《Unhedged》播客）"}],[{"start":437.0499999999998,"text":"— 为什么不必费心阅读Anthropic的首次公开募股申报文件 (Lex)"}],[{"start":442.0299999999998,"text":"— Lex深度分析：Anthropic估值达2万亿美元并非天方夜谭(Lex)"}]],"url":"https://audio.ftcn.net.cn/album/a_1793369175_9798.mp3"}