{"text":[[{"start":null,"text":"

"}],[{"start":9.41,"text":"早上好。美国第三季度国内生产总值增长的初步预估为3.4%，表现强劲。主要原因并非AI数据中心支出——半导体均为进口产品，因此在核算时会被抵销。相反，家庭消费持续增长，库存也大幅回补。数据之后还会修订，但《风险管不管》认为美国经济增长仍具有广泛基础，这一判断目前依然成立。欢迎将你对这些数据的解读发至：unhedged@ft.com。"}],[{"start":42.39,"text":"

科技行业艰难的一周

"}],[{"start":44.69,"text":"什么因素影响超大规模云服务商的股价？本轮财报季，答案似乎相当简单：现金流，或者说现金流的缺失。Meta、Alphabet和亚马逊(Amazon)都犯了一个错误：以高于预期的投资支出令市场意外，只是方式略有不同。Meta暗示未来支出还会增加，并将通过发行新股融资；而真正令市场担忧的，是Alphabet和亚马逊已经发生的支出。三家公司的股价均遭重挫。"}],[{"start":74.17999999999999,"text":"另一方面，微软(Microsoft)以节俭的支出令市场感到意外，本季度创造了190亿美元自由现金，其股价也表现坚挺。"}],[{"start":83.44,"text":"以下是这些公司的自由现金流生成情况："}],[{"start":null,"text":" "}],[{"start":87.2,"text":"不过，微软也并非毫无过失：在发布令人安心的业绩报告后的第二天早上，该公司宣布将发行250亿美元债券，为其AI扩张计划提供资金；此前一晚盘后交易中取得的涨幅随即悉数回吐。"}],[{"start":103.02000000000001,"text":"与此同时，甲骨文(Oracle)的做法恰恰相反。它的现金消耗速度在超大规模云服务商中数一数二，企业信用评级也仅略高于垃圾级。不过，甲骨文周三表示，预计将比预期更早恢复正自由现金流，并承诺在2030财年之前将额外融资限制在200亿美元以内。其股票和债券价格随之上涨。"}],[{"start":127.39000000000001,"text":"现金并不能说明全部情况。Alphabet昨日市值骤减整整5000亿美元，部分原因在于，它不仅大举投入，还交出了一份令人担忧的业绩：AI革命可能会损害其核心业务。搜索广告收入略低于预期，管理层还暗示，相比传统搜索，针对“AI模式”查询更难投放广告。市场对此反应强烈，尽管广告业务表现依然相当不错。为便于对照，我在这张营收增长图中加入了Meta的广告收入增长："}],[{"start":null,"text":" "}],[{"start":160.71,"text":"广告收入增长11%，大致相当于过去几年的平均增速，Alphabet的周期性增长模式也与Meta如出一辙。但当没人知道未来会怎样时，我们难免草木皆兵。"}],[{"start":173.96,"text":"对投资者而言，谷歌(Google)云（Alphabet自有AI业务所在的平台）本季度增长逾100%，大幅超过微软和亚马逊的云业务，这一点并不重要。这也不难理解：Alphabet的广告收入年化约为3300亿美元，而云业务年化收入仅为1250亿美元。"}],[{"start":null,"text":" "}],[{"start":193.87,"text":"因此，目前的排序大致是：现金流是投资者的头等大事；传统业务传出坏消息的迹象排在其次，但仍很重要；AI项目的增长则排在最后。眼下，恐惧压过贪婪。"}],[{"start":208.54,"text":"

欧洲央行会议

"}],[{"start":210.35999999999999,"text":"克里斯蒂娜•拉加德(Christine Lagarde)宣布，将在八年任期结束前离开欧洲央行(European Central Bank)。这一消息没有撼动市场——欧洲央行观察人士此前就猜测，她会提前离任，但这则公告还是让原本平淡无奇的利率决策（维持利率不变）和新闻发布会增添了些许波澜。"}],[{"start":229.38,"text":"这一时机显然与法国政坛动荡有关。她将在2月货币政策决议公布后卸任，距法国总统选举首轮投票还有两个月。至少，这一安排是为了让法国总统埃马纽埃尔•马克龙Emmanuel Macron能够参与决定下一批欧洲高级职位人选。（接替他的两位主要候选人——极右翼领袖马琳•勒庞Marine Le Pen和极左翼领袖让-吕克•梅朗雄Jean-Luc Mélenchon——都是疑欧派。）不过，拉加德也可能希望亲自参与法国政治；她昨天似乎暗示了这一点。她说：“我认为自己无法保持中立。”她说的不是R*。"}],[{"start":268.67,"text":"《风险管不管》一直没有猜测她的继任者人选，因为目前还不清楚这对金融市场究竟有多大影响。欧洲央行的高层职位通常由一个范围不大的熟面孔圈子中的成员出任，他们中的大多数人在数十年的欧元区(Eurozone)政策制定过程中，早已被体制化并深谙运作。"}],[{"start":289.01,"text":"话虽如此，我们确实乐见卖方分析师把他们的量化本领用于大胆推测。今年早些时候，法国巴黎银行(BNP Paribas)的约沙•范斯普伦森(Josha van Spronsen)、邓肯•福赛思(Duncan Forsyth)和若昂•维埃拉•平托(João Vieira Pinto)借用博科尼大学(University of Bocconi)的一个模型，预测拉加德的继任者。该模型曾在2025年准确预测罗伯特•普雷沃斯特(Robert Prevost)将成为下一任教皇。他们写道：“欧洲最高层职位的分配与教皇继任有相似之处，都是一系列谈判博弈。候选人必须展现足够的声望、公信力和凝聚共识的能力，才能更进一步。”"}],[{"start":325.91999999999996,"text":"法国巴黎银行(BNP)的研究将候选人的职业背景与历任欧洲央行行长进行比较，并将欧洲人事任命中涉及的政治交易纳入考量。（在欧盟高级职位任命中，国家政治因素至少与个人资历同样重要。）作者表示，他们希望通过叠加这些维度，回答谁最“合适”——也就是谁最符合欧洲央行行长及其他高级职位的要求。"}],[{"start":349.54999999999995,"text":"谁最有希望胜出？克拉斯•诺特(Klaas Knot)曾任荷兰央行行长，奥利•雷恩(Olli Rehn)则是芬兰央行(Bank of Finland)行长。这项研究于3月完成，如今看来颇有先见之明。诺特显然是有力竞争者，但他面临巴勃罗•埃尔南德斯•德科斯(Pablo Hernández de Cos)的激烈竞争。后者是国际清算银行(Bank for International Settlements)行长；法国巴黎银行的模型认为，他更符合副行长一职的候选人特征。"}],[{"start":null,"text":" "}],[{"start":376.0799999999999,"text":"作者还用欧洲央行历任行长对这项分析进行了回测。模型正确地将马里奥•德拉吉(Mario Draghi)、让-克劳德•特里谢(Jean-Claude Trichet)和维姆•杜伊森贝赫(Wim Duisenberg)归入“行长”范畴，也准确判断了几位前副行长、首席经济学家和执行委员会成员。不过，模型无法将真正出人意料的候选人意外获任的风险纳入考量。上一次拉加德的情况就远远超出了模型的范围，以至于无法归入模型设定的任何范畴。"}],[{"start":405.74999999999994,"text":"

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"}],[{"start":407.56999999999994,"text":"是什么导致韦尔•戈特肖(Weil Gotshal)走向衰落？"}],[{"start":null,"text":" "}],[{"start":null,"text":" "}],[{"start":null,"text":" "}]],"url":"https://audio.ftcn.net.cn/album/a_1793369640_5317.mp3"}